中国式风险尚存

　　2008年，受到全球金融危机的影响，中国宏观经济低迷，市场人士曾一度认为并购的黄金时机到来。在产业整合的呼声下，很多中国本土并购基金跃跃欲试。然而一年过去，目前，多数并购基金折戟沉沙。

　　首先，国外并购基金或去企业控制权较为容易。这是因为国外企业经过几十年甚至上百年的发展，股权比较分散，企业创始人所持股份比例相对较低，企业主要由职业经理人管理，当企业出现经营困难时，企业创始人及其他股东出售企业的意愿较强。然而，国内企业由于发展较短，企业股权相对较为集中。对于国有企业，出让企业控制权受到《企业国有资产法》的严格限制，而企业的管理层收购更容易引起社会非议，因此并购基金收购国有企业控制权受到制度限制。对于民营企业，企业创始人拥有企业控制权，而由于创始人创业时间较短，对企业感情较深，因此除非企业陷入无法挽救的困境或者收购者开出较高的收购价格，否则企业所有者很难出让企业控制权，这些使得并购基金在国内获取企业控制权相对较难。

　　其次，并购基金在海外进行并购投资时，通常采用杠杆收购的方式，利用垃圾债券、银行贷款等资金提高交易的杠杆率，并以此扩大并购基金的收益率。而在国内市场，由于资本市场发展程度有限，并购基金可以选择的融资工具有限。尽管国内已经放开了商业银行并购贷款的限制，但并购贷款的投放条件有十分严格的限定。《商业银行并购贷款风险管理指引》规定商业银行在发放并购贷款时，“并购的资金来源中并购贷款所占比例不应高于50%，并购贷款期限一般不超过五年”。这些限制虽然有利于商业银行控制并购贷款的风险，但却不利于并购基金利用商业银行进行并购融资。而国内债券市场，企业债券发行、审批较为严格，并且对低信用等级的债券发行有十分严格的限制。因此，在国内并购基金发展过程中，更多只能依靠自身募集资金进行并购投资。这不仅限制了并购基金的投资规模，也影响了并购基金的收益率。

　　再者，国际市场上，并购基金对并购目标完成整合管理之后，通常可以选择并购企业上市或者进行转让股权以实现退出。而在国内市场上，企业上市面临层层审批，并对拟上市企业在财务和管理上有严格限制。另外，由于并购基金所收购企业通常都是具有一定规模的成熟企业，在市场中具有相当的市场地位，因此这些企业所有权进行转让时，有可能面临买家过少的尴尬局面。

　　此外，并购基金与其他私募股权基金最大的差异，体现在并购之后对所收购企业进行整合重组，以改善企业的经营状况。这不仅要求并购基金管理机构具有较强的并购投资能力，而且必须具备很强的整合管理能力。因此，海外并购基金的管理团队通常包括资深的职业经理人和管理经验丰富的企业创始人。而国内并购基金发展时间较短，并购基金管理人更多来自于投资银行界，管理团队中具有企业管理经验的人较少，并购基金管理能力不强限制了并购基金在收购之后对企业的再造。