3、暗战“投资决策权”

　　募资谈判过程的“妥协与斗争”，注定让子基金实际投资管理不会“平静”。

　　在子基金投资管理过程里，陈翼经常会发现，当地政府部门会提供一批当地高新企业资料，希望他们做股权投资。

　　“这本身也是风险投资机构与引导基金合作的初衷——通过政府推荐形式，找到一批优秀的高新企业项目投资。”匡澜解释说。

　　然而，两情相悦之后，并不是每次都能成为“眷属”。

　　“我们觉得其中一些当地高新技术企业的市场发展空间不高，并不适合做风险投资，但最后碍于双方合作的面子，还是跟进投资。”陈翼透露，“之所以跟投，还是考虑到必须满足当地企业70％投资比例的需要，并不是以专业投资眼光去评估它的风险收益。”

　　在陈翼看来，双方对可投资企业的“认知差异”，主要是地方政府眼里的高新技术中小企业与风险投资机构的投资标准有一定的落差。尽管某些当地中小企业拥有省相关部门认定的多项生物技术或新材料等专利，或是地方扶持的新兴战略性产业，但在风险投资机构眼里，这些专利或技术要实现商业化经营或做大做强，将需要相当长时间，即使基金到期时，可能也等不到上述企业收获成果的“那一刻”。

　　所幸的是，该引导基金和他管理的子基金曾有约定：后者能在36个月后，按照当初的投资价格回购上述企业的“财政出资股权”——这意味着，即使他眼光“有失水准”，但也将得到不菲的投资收益。

　　只是，类似的“丰盛的午餐”，得之不易。

　　“这会不会形成引导基金遭遇低价转让国有资产的尴尬，”陈翼不无担忧说，“毕竟这家引导基金委托管理者是国有性质企业，年底业绩考核时，关于国有投资是否低价转让的评定，就可能让曾经的‘约定’作废。”

　　“如果引导基金即是GP（基金投资管理人），又是LP（基金出资人），为何要将投资收益拱手让人呢？”　陈翼称。

　　这给予陈翼之类的子基金管理人更多投资困惑。

　　投资中早期项目本身具有投资收益不稳定，单个项目收益要么很高，要么血本无归。在国外风险投资市场，一只风险投资基金投资十余个早期项目却迟迟不见回报并不少见。一旦子基金过多投资“由政府主导”的早期项目，出现投资失败，谁该承担相关责任？何况，由政府引导基金支持的子基金实现所投资企业IPO的数量，相当稀少。

　　“如果子基金的资金规模足够大，可通过增加中早期项目投资数量，某种程度地分散高投资风险。”德汇集团总经济师孔刘柳说。

　　然而，现实却是多数由引导基金资金支持的子基金募资额仅为2亿至3亿元，其中引导基金出资额度约5000万元。靠规模效应分散投资风险的做法仍难以成行。目前，德汇集团和无锡市引导基金发起成立物联网投资基金，首期募资3亿元，其中德汇集团出资2亿元。

　　在权衡相关投资风险后，陈翼开始考虑将“投资项目往后移”，即尽可能地多投资中后期项目，或在高新技术中小企业里专门寻找上市概率较快较高的项目，确保相对稳定的投资收益。

　　和陈翼志同道合的绝不是少数。2007年8月，盛泉基金在焦点科技公司股权变更时以江苏信泉创投的名义注资400万元，持股0.8％，不到两年便实现项目IPO退出，从投资到获利退出的周期相当之快。

　　“但子基金管理人也有自己的苦衷，”一位风险投资机构投资总监表示，“一只引导基金通常会联合发起数只子基金，子基金之间也存在业绩比拼压力，一旦业绩垫底，在引导基金二期选择子基金合作时，就可能出局了。”

　　由“出局”引发的“损失”不可估量。

　　“如果子基金到期还有一些项目来不及退出，可以通过发起另一只与引导基金的新基金承接旧基金的投资项目，套现资金则足够用于偿还财政资金本息，否则他们只能另想办法偿还财政资金本息。”陈翼称。

　　“但要找到其他风险投资基金来兜底，也相当困难。”孔刘柳表示。

　　无可否认的是，基金管理人在政府“引导”投资决策与确保自身投资收益稳定性方面，同样艰难地摸索着均衡点。尽管在多数风险投资机构眼里，如果引导基金的市场化运作程度再提高点，这些矛盾自然会迎刃而解。